Roadmap zur Reform der Referenzwerte
IBOR-Reform / News
28. Mai 2018

Roadmap zur Reform der Referenzwerte

Das Fundament der Zinsmärkte wird neu gestaltet

Bei zahlreichen Finanzinstrumenten und -kontrakten hängt die Preisbildung von der Genauigkeit und Integrität bestimmter Referenzwerte ab. Die schweren Manipulationen bei Referenzzinssätzen wie LIBOR und EURIBOR sowie die Manipulationsvorwürfe in Bezug auf Energie-, Öl- und Devisen-Referenzwerte zeigen, dass Referenzwerte Interessenkonflikten unterliegen können. Die Ausnutzung von Ermessensspielräumen und schwache Unternehmensführungsstrukturen erhöhen die Anfälligkeit von Referenzwerten für Manipulationen. Versagen oder Zweifel in Bezug auf die Genauigkeit und Integrität von Indizes, die als Referenzwerte verwendet werden, können das Marktvertrauen untergraben, Verbrauchern und Anlegern Verluste verursachen und Verzerrungen der Realwirtschaft zur Folge haben. Aus diesem Grund ist es notwendig, die Genauigkeit, Robustheit und Integrität der Referenzwerte und des Verfahrens zu ihrer Bestimmung sicherzustellen.

[VERORDNUNG (EU) 2016/1011 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 8. Juni 2016]

 

Vor diesem Hintergrund hat die Internationale Organisation der Wertpapieraufsichtsbehörden (IOSCO) am 17. Juli 2013 Grundsätze zu finanziellen Referenzwerten (»Principles for Financial Benchmarks«) veröffentlicht[1]. Dies war der Startschuss für die regulatorische Aufarbeitung des »LIBOR-Skandals«, welcher für diverse Banken Strafzahlungen in Milliardenhöhe nach sich gezogen hatte. Die EU hat die IOSCO-Prinzipien mit der Verordnung EU 2016/1011[2] in Europäisches Recht überführt und eine Frist bis 2020 gesetzt, wonach Neugeschäft nur noch auf genehmigte Referenzwerte referenzieren darf. Die »EU Referenzwerte-Verordnung«, bzw. auch »Benchmark-Verordnung« oder »Benchmark-Regulation« (»BMR«), ist insbesondere für die Zinsmärkte von besonderer Bedeutung. Mit den Durchführungsverordnungen EU 2017/1147[3] und EU 2017/2446[4] wurden die Referenzwerte EURIBOR[5], EONIA[6] sowie LIBOR[7] in die Liste der kritischen Referenzwerte gemäß Artikel 20 Absatz 1 der Verordnung EU 2016/1011 aufgenommen. Weiter ist klar, dass keiner dieser kritischen Referenzwerte mit der Regulierung konform ist. Eine unveränderte Weiterführung dieser Referenzzinssätze ist also nicht möglich.

Dieser Artikel gibt Ihnen einen ersten Überblick über diesen Themenkomplex. Angesichts der Bedeutung des Themas, sowie dem kontinuierlichen Strom an relevanten Neuigkeiten, halten wir Sie regelmäßig auf dem Laufenden. Wir planen daher, Ihnen in den kommenden Wochen Informationen zu folgenden Themenkomplexen zur Verfügung stellen:

  • Methoden für Evolved IBORs[8] und IBOR-Nachfolger sowie damit assoziierte Basisrisiken
  • Status bei den jeweiligen Referenzzinssätzen[9]
  • Transitions-Initiativen unterschiedlicher Institutionen (z.B. ISDA protocol)
  • Bankinterne Transition

 

Es gibt keine einfache Lösung

Die Benchmark-Administratoren arbeiten momentan an IOSCO-konformen Lösungen für die heutigen IBOR-Sätze. Die Liquidität in den IBOR-Geldmärkten reicht für einen robusten Fixingprozess auf Basis realer Transaktionen allerdings nicht aus. Neue Methoden (»Evolved IBOR«) werden daher erforderlich. Eine erste Testphase einer konformen EURIBOR-Methode ist fehlgeschlagen, daher werden bis 31. Juli 2018 hybride Methoden getestet. Ziel ist es, dass ein Evolved EURIBOR ab dem vierten Quartal 2019 zur Verfügung steht. Aktuell ist offen, ob die Umsetzung einer geeigneten Methode möglich ist. Für einen Evolved EONIA ist dies bereits gescheitert. Dieser wird durch den ESTER ersetzt[10]. Ein Evolved LIBOR soll im ersten Quartal 2019 zur Verfügung stehen.

Unabhängig von der erfolgreichen Entwicklung konformer Evolved IBORs, droht mittelfristig deren Bedeutungsverlust. Insbesondere zwei Fragen stehen im Raum:

  1. Werden Banken weiter quotieren und an den jeweiligen EURIBOR- / LIBOR-Panels teilnehmen?
  2. Verschiebt sich die Liquidität in andere Märkte, z.B. Instrumente auf Basis von Risk-Free Rates (»RFRs«), Overnight Index Swaps (»OIS«) oder Repos?

Im Juli 2017 erklärte Andrew Bailey, Chef der britischen FCA, dass diese von den Marktteilnehmern ab 2022 keine LIBOR-Quotierung mehr erwartet[11]. Weiter hat er die Marktteilnehmer dazu aufgefordert, Planung und Umsetzung der LIBOR Ablösung jetzt zu starten. In einer Rede im März 2018[12] sagt er weiter: »Ich sehe einen synthetischen LIBOR nicht als Alternative zu RFRs als besten Referenzwert für das Zinsrisiko an.« Somit scheint klar, dass die FCA als zuständiger Regulator einen reformierten LIBOR nicht als dauerhafte Lösung sieht. Vielmehr möchte sie diesen durch RFRs ersetzt sehen. Für den EURIBOR stellt sich die Situation so dar, dass die FSMA[13] als zuständiger Regulierer eine Verpflichtung zur Panel-Teilnahme erlassen kann, sollten sich zukünftig weitere Banken aus der Quotierung zurückziehen. Diese Verpflichtung wäre dann allerdings auf eine Dauer von zwei Jahren beschränkt.

 

Ausblick

Die Umsetzung der Verordnung, und die erwartete Änderung der Marktpraxis, stellen alle Marktteilnehmer vor zahlreiche Herausforderungen. Die wesentlichen Aspekte sind dabei:

  1. Hohe Anzahl betroffener Transaktionen
  2. Heterogene Produkte und Rechtsordnungen
  3. Kurze Umsetzungsfrist bis 2020
  4. Marktpraxis wird sich erst sukzessive herausbilden
  5. Parallelphase von IBORs und RFR-basierten Referenzzinssätzen erwartet
  6. Abweichende Basis von IBORs und RFR-basierten Referenzzinssätzen

 

Für weiterführende Informationen lesen Sie hier: https://www.l-p-a.com/risk-quant-consulting/ibor-reform/

 


[1] https://www.ecb.europa.eu/paym/initiatives/interest_rate_benchmarks/euro_unsecured_overnight_interest_rate/html/index.en.html

[2] https://www.fca.org.uk/news/speeches/the-future-of-libor

[3] https://www.fca.org.uk/news/speeches/recent-developments-financial-markets

[4] Financial Services and Markets Authority (FSMA): Belgische Finanzmarktaufsicht, Brüssel https://www.fsma.be/en

[5] https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD415.pdf

[6] https://eur-lex.europa.eu/legal-content/DE/ALL/?uri=CELEX%3A32016R1011

[7] https://eur-lex.europa.eu/legal-content/DE/ALL/?uri=CELEX%3A32017R1147

[8] https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX%3A32017R2446

[9] Euro Interbank Offered Rate (European Money Markets Institute (EMMI), Brüssel, Belgien, Aufsicht: FSMA)

[10] Euro OverNight Index Average (European Money Markets Institute (EMMI), Brüssel, Belgien, Aufsicht: FSMA)

[11] London Interbank Offered Rate (ICE Benchmark Administration (IBA), London, Vereinigtes Königreich, Aufsicht: FCA)

[12] Interbank Offered Rate

[13] EURIBOR und LIBOR sowie beispielsweise USD SOFR, GBP SONIA, JPY TONA, CHF SARON

Christian Behm
Zum Verfasser
Christian Behm

Christian Behm, CFA, ist seit 2004 bei LPA. Er verfügt über breite Erfahrungen im Bereich der Bankenberatung mit einem Kapitalmarktfokus. Als Partner verantwortet er den Geschäftsbereich Risk & Quant Consulting und betreut große Kundenmandate.

Christian Behm
Christian Behm
Ihr Ansprechpartner für
Risk & Quant Consulting

Kontaktformular



Christian Behm
Christian Behm
Ihr Ansprechpartner für
Risk & Quant Consulting

Kontaktformular



Christian Behm
Christian Behm
Ihr Ansprechpartner für
Risk & Quant Consulting
Menü